La politique monétaire est paralysée et ce n’est pas grave, au contraire

Paru dans Lalibre.be le 09 septembre 2019

Le climat financier est « étrange » depuis la crise de 2008. Il semble aussi que la politique monétaire soit bel et bien paralysée. Est-ce grave ? Je ne le crois pas, bien au contraire.

La crise financière mondiale de 2008, dite “des subprimes”, trouve son origine dans le secteur bancaire américain et a explosé à la suite des très nombreux défauts de paiement de crédits hypothécaires à taux variables qui avaient été abusivement accordés à des populations aux revenus modestes. Le refinancement de ces prêts auprès d’institutions financières du monde entier par des produits financiers dérivés a instantanément entraîné sa propagation mondiale.

Cette crise financière a failli déboucher sur la crise économique la plus grave de tous les temps par la rapidité de sa diffusion et la vitesse du ralentissement économique qu’elle a entraînée. Seules les actions des Banques centrales associées à celles des autorités publiques ont permis d’éviter une catastrophe majeure. Face au danger, les Banques centrales ont engagé des “actions non conventionnelles” en accordant des prêts à long terme à taux préférentiels au secteur bancaire pour l’inciter à continuer à prêter à l’économie et en rachetant des gigantesques quantités de dettes publiques aux secteurs bancaire et financier. Pour mener ces actions, les Banques centrales ont créé de la monnaie (1) et leurs bilans se sont considérablement enflés. Parallèlement, nombre d’États se sont endettés pour sauver leurs banques commerciales résidentes. Enfin, afin de garantir la solvabilité du secteur bancaire, les organismes de supervision ont mis en place au niveau mondial, via les accords de Bâle, un cadre prudentiel plus contraignant qu’auparavant.

De la victoire face à la crise financière…

Ces actions ont eu des résultats heureux. Elles ont permis de stabiliser et de sauver de la faillite de nombreuses banques, de soutenir l’économie tout en ne relançant pas l’inflation (2) et de sauvegarder l’intégrité de la zone euro. Ce n’est pas rien comme bilan ! Mais il reste ce climat financier “étrange”. La reprise économique n’a jamais vraiment eu lieu, l’inflation reste faible, la baisse drastique des taux d’intérêt subséquente aux actions non conventionnelles présente des avantages pour les États endettés mais déplaît aux épargnants et au secteur financier qui voudraient obtenir des rendements plus élevés. Par ailleurs, les prix des actifs (immobiliers et titres financiers) n’ont jamais aussi été élevés alors que l’économie ne performe pas vraiment.

Compte tenu de ces résultats mitigés et des risques de récession qui réapparaissent, les Banques centrales américaine et européenne s’apprêtent à reprendre et à étendre leurs actions non conventionnelles. Elles en semblent d’autant plus motivées que la restauration d’une politique monétaire conventionnelle semble présenter de nombreux dangers. En effet, une remontée des taux d’intérêt se traduirait immédiatement par une baisse du prix des actifs (actions et obligations), une augmentation rapide de la charge des dettes privées et donc la ruine de nombreux particuliers et entreprises qui bénéficient aujourd’hui de la faiblesse des taux d’intérêt sur leurs emprunts. À terme, cette hausse des taux se traduirait également par une augmentation du service de la dette publique qui pourrait devenir insupportable pour certains États endettés – pensons à l’Italie – qui pourraient alors être tentés par la répudiation de leur dette.

… à la paralysie monétaire…

Il semble donc que la politique monétaire soit bel et bien paralysée et condamnée à conserver ses positions actuelles tant que les niveaux d’endettement des États et du secteur privé resteront aussi élevés. N’est-ce pas là un paradoxe ? Notre système monétaire basé sur l’endettement se paralyserait par le coût excessif de cet endettement ? L’organisation monétaire hiérarchique (3) n’aboutit-elle pas nécessairement à un blocage dans lequel la montagne de dettes ne peut plus gonfler ? Dans ce système, n’arrive-t-on pas nécessairement à un point où il faudrait absolument alléger la charge d’intérêt ? Il faudrait donc soit réduire les taux d’intérêt (jusqu’à zéro, voire expérimenter les taux d’intérêt négatifs), soit réduire unilatéralement le montant de la dette, c’est-à-dire faire défaut ?

À ce stade, nous n’avons fait qu’expérimenter la première branche de l’alternative mais, en réalité, n’attendons-nous pas un jubilé (4) ? Une remise plus ou moins générale des dettes ? Ne sommes-nous pas, inconsciemment et involontairement, entraînés vers cette forme de remise de dettes par les mesures non conventionnelles des Banques centrales lorsqu’elles achètent de la dette publique ? En effet, lorsque la Banque centrale rachète cette dette en créant de la monnaie, c’est une institution publique qui rachète de la dette publique. Cela devient une dette du secteur public envers lui-même. Ce qui a peu de sens surtout si la Banque centrale entend la conserver à longue échéance, voire à jamais. Ce qui est bien le cas puisqu’elle a déclaré qu’elle réinvestirait le produit des titres arrivés à échéance dans de nouvelles dettes publiques aussi longtemps que nécessaire. La dette publique détenue par la Banque centrale est donc probablement condamnée à “rouler” à perpétuité.

… au rebond monétaire

Est-ce grave ? Je ne le crois pas, bien au contraire. Personne ne peut se plaindre du fait que les Banques centrales ont créé de la monnaie pour sauver la situation en 2008. C’était sans doute le prix à payer. Mais, habilement gérée, je vois plutôt la situation actuelle comme une opportunité d’alléger le fardeau des États et de leur donner de l’air pour réaliser les indispensables investissements de la transition écologique. Je pense aussi que cette masse monétaire en circulation favorise la solvabilité du secteur bancaire et, enfin, je crois que si l’on actait simplement que cette dette roulera à perpétuité, on libérerait la politique monétaire d’une partie des contraintes qui la paralysent aujourd’hui, ce qui rendrait sans doute plus d’autonomie au secteur privé.

(1) À l’heure actuelle, il s’agit de plus de 2 600 milliards d’euros.

(2) Ce qui contredit la théorie quantitative de la monnaie qui affirme qu’en cas d’augmentation de la masse monétaire, les prix s’envolent pour un niveau de production donné. En réalité, seuls le prix des actifs (immobiliers et titres financiers) a considérablement augmenté. On a donc assisté à un découplage de l’inflation entre monde réel et monde financier.

(3) Hiérarchie dans laquelle les États et le secteur privé s’endettent auprès des banques commerciales et où elles-mêmes se refinancent, au moins partiellement, auprès des Banques centrales.

(4) Dans la culture juive traditionnelle, le jubilé, fêté tous les 50 ans, amenait la rémission des dettes et la libération des esclaves. En termes contemporains, on dirait plutôt “le grand reset” ou “la réinitialisation du système”.